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聯(lián)想控股的水果產(chǎn)業(yè)鏈核心資產(chǎn)鑫榮懋在A股上市受阻，君聯(lián)晟源、廈門(mén)建發(fā)及龍門(mén)基金等機(jī)構(gòu)持股超5.9年，急于退出。3月10日，聯(lián)想控股公告16.27億元的股權(quán)重組方案，調(diào)整鑫榮懋、鑫果佳源的股權(quán)架構(gòu)，通過(guò)鑫榮懋和佳沃系資本接手，實(shí)現(xiàn)前述股東以年化2%或5%的低息退出。交易配套2.02億元股權(quán)激勵(lì)綁定核心團(tuán)隊(duì)，明確鑫榮懋2027年底前港股上市目標(biāo)。

當(dāng)前港股水果行業(yè)上市公司深陷調(diào)整，洪九果品退市、百果園虧損關(guān)店，聯(lián)想系能否借此推動(dòng)水果板塊成功登陸資本市場(chǎng)？

來(lái)源：新財(cái)富雜志（ID：xcfplus）

作者：劉鮮花

在洪九果品退市、百果園（02411.HK）陷入虧損關(guān)店泥淖的水果供應(yīng)鏈行業(yè)低谷期，聯(lián)想控股（03396.HK）在資本市場(chǎng)拋出了一記重磅布局。

3月10日，聯(lián)想控股發(fā)布公告，為打通本集團(tuán)水果板塊資本化路徑，佳沃與鑫榮懋管理團(tuán)隊(duì)經(jīng)多輪充分磋商后，于2026年3月9日簽訂若干協(xié)議，擬通過(guò)鑫榮懋和佳沃聯(lián)合收購(gòu)的方式，優(yōu)化鑫榮懋和鑫果佳源的股權(quán)架構(gòu)。

01

鑫榮懋與鑫果佳源：佳沃集團(tuán)布局水果賽道兩大抓手

本次交易涉及的兩大主體——鑫榮懋和鑫果佳源，均屬于佳沃集團(tuán)旗下的優(yōu)質(zhì)水果業(yè)務(wù)板塊。

2012年成立的佳沃集團(tuán)，是聯(lián)想控股旗下的現(xiàn)代農(nóng)業(yè)和食品產(chǎn)業(yè)集團(tuán)，在優(yōu)質(zhì)水果、優(yōu)質(zhì)蛋白、高營(yíng)養(yǎng)4R食品、智慧團(tuán)餐、農(nóng)食智能科技等領(lǐng)域進(jìn)行了產(chǎn)業(yè)布局。

目前市值達(dá)到220億港元的聯(lián)想控股，擁有產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)、產(chǎn)業(yè)孵化與投資兩大業(yè)務(wù)板塊，其中，產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)板塊有聯(lián)想集團(tuán)、聯(lián)泓新科、佳沃集團(tuán)、盧森堡國(guó)際銀行四大業(yè)務(wù)平臺(tái)。

鑫榮懋成立于1998年，2015年12月與佳沃集團(tuán)水果板塊戰(zhàn)略合并。其業(yè)務(wù)范圍涵蓋四大板塊，包括品種引進(jìn)和授權(quán)種植、專業(yè)供應(yīng)鏈服務(wù)、全渠道分銷(xiāo)、產(chǎn)品開(kāi)發(fā)和品牌營(yíng)銷(xiāo)。其2025年位居深圳企業(yè)500強(qiáng)第67位。截至公告日，聯(lián)想控股通過(guò)佳沃農(nóng)投、佳沃農(nóng)業(yè)等平臺(tái)間接持有其約39.46%股權(quán)。

官網(wǎng)信息顯示，鑫榮懋每天分銷(xiāo)超過(guò)3000噸水果，在高端藍(lán)莓、蘋(píng)果、鳳梨、蜜柚等品類處于國(guó)內(nèi)領(lǐng)先地位，旗下?lián)碛小凹盐帧薄皻g樂(lè)果園”等品牌，并以佳沃藍(lán)莓、車(chē)?yán)遄?、椰青、榴蓮、香蕉深耕?xì)分市場(chǎng)。其在云南建成全球領(lǐng)先的藍(lán)莓全產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)，打造中國(guó)藍(lán)莓第一品牌，在藍(lán)莓、蘋(píng)果、車(chē)?yán)遄?、葡萄的新品種選育與引入、苗木繁育與技術(shù)研發(fā)領(lǐng)域具有領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

鑫果佳源同樣位于深圳。其業(yè)務(wù)淵源在公告中也有介紹：2015年，佳沃集團(tuán)以其種植業(yè)務(wù)資產(chǎn)（現(xiàn)鑫果佳源的部分資產(chǎn)）作價(jià)12.5億元增資鑫榮懋，以12.5元/股的價(jià)格取得1億股權(quán)益；2018年,鑫榮懋分立其全部種植和產(chǎn)地收儲(chǔ)加工業(yè)務(wù)，成立鑫果佳源，注冊(cè)資本9127萬(wàn)元，資產(chǎn)主要包括2015年佳沃集團(tuán)注入資產(chǎn)以及原鑫榮懋種植和產(chǎn)地收儲(chǔ)加工業(yè)務(wù)資產(chǎn)。目前，鑫果佳源主要從事農(nóng)產(chǎn)品、蔬菜、水果的種植和產(chǎn)地收儲(chǔ)、品牌服務(wù)。其近年盈利能力下滑明顯，2023、2024年及2025年前三季度除稅前溢利分別為3641萬(wàn)元、-6080.5萬(wàn)元、227萬(wàn)元，2025年三季度末總資產(chǎn)為8.43億元。截至公告日，聯(lián)想控股間接持有其約65.3655%股權(quán)。

可見(jiàn)，兩家企業(yè)同屬佳沃體系，形成鑫果佳源為種植端核心、鑫榮懋為分銷(xiāo)端龍頭的格局，二者分工協(xié)同、股權(quán)關(guān)聯(lián)、戰(zhàn)略一體，共同構(gòu)成佳沃水果全產(chǎn)業(yè)鏈布局。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)方面，據(jù)聯(lián)想控股公告，鑫榮懋2024年除稅前溢利達(dá)到3.98億元，較2023年的3.38億元增長(zhǎng)17.5%。截至2025年9月30日，鑫榮懋除稅前溢利為3.1億元，未經(jīng)審計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表資產(chǎn)凈值及總資產(chǎn)分別為35.77億元及82.57億元（表1）。

表1：鑫榮懋財(cái)務(wù)報(bào)表

數(shù)據(jù)來(lái)源：聯(lián)想控股公告

不過(guò)，從鑫果佳源的財(cái)務(wù)報(bào)表看，其近年盈利能力下滑明顯。其2023年利潤(rùn)尚有3641萬(wàn)元；2024年利潤(rùn)已為負(fù)，虧損6080.5萬(wàn)元；截至2025年9月30日，其除稅前溢利為227.5萬(wàn)元，未經(jīng)審計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表資產(chǎn)凈值及總資產(chǎn)分別為2.61億元和8.43億元。

表2：鑫果佳源的財(cái)務(wù)報(bào)表

02

鑫榮懋A股上市進(jìn)展不及預(yù)期，部分股東急于退出

對(duì)于本次資本運(yùn)作的目的，聯(lián)想控股在公告中明確表示：受到內(nèi)外部多重因素的影響，鑫榮懋A股上市計(jì)劃未能如期推進(jìn)，港股上市方案亦遭股東否決，導(dǎo)致鑫榮懋企業(yè)價(jià)值未能有效釋放，部分股東存在強(qiáng)烈的退出意愿，如不協(xié)商退出，會(huì)影響鑫榮懋和鑫果佳源下一步發(fā)展戰(zhàn)略的決策及實(shí)施。

為持續(xù)推進(jìn)鑫榮懋上市工作，打通聯(lián)想控股集團(tuán)水果板塊資本化路徑，佳沃與鑫榮懋管理團(tuán)隊(duì)經(jīng)多輪充分磋商，擬通過(guò)鑫榮懋和佳沃聯(lián)合收購(gòu)的方式，推動(dòng)部分股東退出鑫榮懋和鑫果佳源。回購(gòu)?fù)瓿珊?，雙方將合力推進(jìn)鑫榮懋港股上市事宜，助力聯(lián)想控股實(shí)現(xiàn)對(duì)鑫榮懋的價(jià)值實(shí)現(xiàn)，也有利于鑫榮懋和鑫果佳源推進(jìn)實(shí)施既定戰(zhàn)略，實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展。

可以看到，本次資本運(yùn)作，一大背景是鑫榮懋A股上市受阻，導(dǎo)致部分股東不滿。因此，其目標(biāo)是通過(guò)鑫榮懋和佳沃系資本接手，實(shí)現(xiàn)這部分股東退出。

公告顯示，交易完成后，聯(lián)想控股對(duì)鑫榮懋的股份占比提升至44.32%，對(duì)種植平臺(tái)鑫果佳源的持股比例將升至76.01%。聯(lián)想控股將通過(guò)佳沃系，進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)兩家公司的控制。

03

超16億元資本運(yùn)作落地，機(jī)構(gòu)以年化2%低息退出

本次交易涵蓋鑫榮懋股份回購(gòu)、鑫果佳源股權(quán)調(diào)整兩部分，構(gòu)成一套資本運(yùn)作組合拳，交易總對(duì)價(jià)合計(jì)達(dá)16.27億元。

在鑫榮懋的股權(quán)調(diào)整中，鑫榮懋以10.86億元回購(gòu)君聯(lián)晟源、廈門(mén)建發(fā)及龍門(mén)基金持有的5735.185萬(wàn)股股份（占已發(fā)行股份14.13%）；同時(shí)，佳沃農(nóng)投以4.2億元收購(gòu)鄉(xiāng)村產(chǎn)業(yè)基金持有的1975.3414萬(wàn)股股份（占比4.87%）。

交易完成后，佳沃農(nóng)投和佳沃農(nóng)業(yè)持有17,994.2576萬(wàn)股鑫榮懋股份（約占鑫榮懋已發(fā)行股份的44.32%），成為鑫榮懋控股股東，為后續(xù)資本化奠定基礎(chǔ)。

定價(jià)機(jī)制上，本次回購(gòu)采用“投資成本+固定年化回報(bào)”模式，設(shè)置了差異化方案：君聯(lián)晟源、廈門(mén)建發(fā)選擇年化2%的三期支付方案，對(duì)應(yīng)回購(gòu)單價(jià)分別為17.66元/股、18.93元/股；龍門(mén)基金選擇年化5%的五期支付方案，回購(gòu)單價(jià)為22.08元/股。

這種靈活設(shè)計(jì)既保障了老股東的合理回報(bào)，也緩解了鑫榮懋的短期資金壓力，未支付款項(xiàng)將按3.85%的年化利率計(jì)付資金占用費(fèi)。

交易價(jià)格：

君聯(lián)晟源入股綜合成本人民幣15.8元╱股，選擇三期支付對(duì)應(yīng)年化回報(bào)率2%，持有約5.9年，則單價(jià)≈15.8×[1+2%×5.9]=人民幣17.66元╱股。

廈門(mén)建發(fā)入股綜合成本人民幣16.8元╱股，選擇三期支付對(duì)應(yīng)年化回報(bào)率2%，持有約6.33年，則單價(jià)≈16.8×[1+2%×6.33]=人民幣18.93元╱股。

龍門(mén)基金入股綜合成本人民幣16.8元╱股，選擇五期支付對(duì)應(yīng)年化回報(bào)率5%，持有約6.28年，則單價(jià)≈16.8×[1+5%×6.28]=人民幣22.08元╱股。

資源來(lái)源：聯(lián)想控股公告

值得注意的是，三家投資機(jī)構(gòu)持股周期均超過(guò)5.9年，廈門(mén)建發(fā)、龍門(mén)基金持有的時(shí)間超過(guò)6年，聯(lián)晟源持有的時(shí)間為5.9年，目前僅以年化2%的低息退出，收益有限。

而參考鑫榮懋最近兩輪投資人的投資對(duì)價(jià)（即2019年8月深圳市寶安區(qū)產(chǎn)業(yè)投資引導(dǎo)基金增資鑫榮懋價(jià)格19元/股，以及2020年12月鄉(xiāng)村產(chǎn)業(yè)基金受讓鑫榮懋股份價(jià)格20.21元/股），君聯(lián)晟源、廈門(mén)建發(fā)的退出價(jià)格均低于這兩次的交易。

值得一提的是，深圳市寶安區(qū)產(chǎn)業(yè)投資引導(dǎo)基金有限公司2025年12月公示，向君聯(lián)資本管理的深圳君聯(lián)君智創(chuàng)業(yè)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）出資不超過(guò)4億元，出資比例不超過(guò)20%。

同步推進(jìn)的鑫果佳源股權(quán)收購(gòu)中，佳沃產(chǎn)發(fā)與龍門(mén)基金、廈門(mén)建發(fā)、君聯(lián)資本及君聯(lián)晟源分別簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，以1.21億元收購(gòu)10.6448%股權(quán)后，佳沃農(nóng)投、佳沃農(nóng)業(yè)及佳沃產(chǎn)發(fā)對(duì)這家核心種植平臺(tái)的持股比例將升至76.01%。

公告指出，本次交易超16億元的對(duì)價(jià)，將以鑫榮懋自有資金撥付。

04

股權(quán)激勵(lì)綁定核心團(tuán)隊(duì)，直指鑫榮懋2027年港股上市

老股東退出的同時(shí)，聯(lián)想控股也為鑫榮懋登陸資本市場(chǎng)，向管理層施以壓力與激勵(lì)政策。

為確保上市目標(biāo)達(dá)成，本次交易特別嵌入了深度綁定管理層的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。鑫榮懋將回購(gòu)股份中的2687.7406萬(wàn)股（占已發(fā)行股份6.62%）用于激勵(lì)核心團(tuán)隊(duì)，包括董事張劍、廖懋華等核心成員，激勵(lì)對(duì)價(jià)合計(jì)2.02億元，授予價(jià)格為7.5元/股。

各方確認(rèn)，激勵(lì)股份的授予價(jià)格為7.5元╱股，激勵(lì)對(duì)價(jià)合計(jì)為201,580,545元。其中：

(1)張劍應(yīng)向鑫榮懋支付激勵(lì)對(duì)價(jià)7,034.004萬(wàn)元；

(2)廖懋華應(yīng)向鑫榮懋支付激勵(lì)對(duì)價(jià)7,034.004萬(wàn)元；

(3)曲義田應(yīng)向鑫榮懋支付激勵(lì)對(duì)價(jià)3,045.0233萬(wàn)元；

(4)曲欣桐應(yīng)向鑫榮懋支付激勵(lì)對(duì)價(jià)3,045.0233萬(wàn)元。

這一價(jià)格參照2022年團(tuán)隊(duì)激勵(lì)標(biāo)準(zhǔn)（7.5元/股）及鑫榮懋2022年底凈資產(chǎn)27億元（對(duì)應(yīng)每股凈資產(chǎn)約6.7元）后確定。剩余4060萬(wàn)股回購(gòu)股份將登記為庫(kù)存股，為后續(xù)人才激勵(lì)預(yù)留空間。

針對(duì)農(nóng)業(yè)企業(yè)港股上市的不確定性，交易設(shè)置了明確的退出保障機(jī)制。協(xié)議約定，鑫榮懋需在2027年9月30日前完成上市申報(bào)，并于2027年12月31日前實(shí)現(xiàn)港股上市，否則將觸發(fā)回購(gòu)選擇權(quán)。從時(shí)間上來(lái)看，距離目標(biāo)在港股上市，公司還有一年多的時(shí)間。

回購(gòu)單價(jià)為12.3153元/股，對(duì)應(yīng)公司整體估值50億元，這一估值參考了截至2025年12月30日恒生消費(fèi)指數(shù)17.8倍市盈率（PE-TTM）及鑫榮懋2023年及2024年經(jīng)審計(jì)凈利潤(rùn)的平均值約2.88億元凈利潤(rùn)測(cè)算得出（2.88億元*17.8≈50億元）?；刭?gòu)單價(jià)較經(jīng)營(yíng)管理團(tuán)隊(duì)最近3期激勵(lì)成本7.5元/股溢價(jià)64%，較佳沃系平均成本約8元/股溢價(jià)54%。

聯(lián)想控股在公告中表示，本次交易可激勵(lì)團(tuán)隊(duì)在激烈競(jìng)爭(zhēng)格局中實(shí)現(xiàn)更優(yōu)異的業(yè)績(jī)，對(duì)上市形成更好支撐；本次交易中，聯(lián)想控股集團(tuán)將同步提高對(duì)鑫果佳源的持股比例，集中核心資源發(fā)展品牌水果業(yè)務(wù)，打造水果產(chǎn)品品牌。

05

港股水果公司：洪九果品退市，百果園大幅虧損

聯(lián)想控股此時(shí)加碼水果供應(yīng)鏈賽道，恰逢行業(yè)深度調(diào)整期。

在經(jīng)歷了董事長(zhǎng)涉案被抓、財(cái)報(bào)遲遲未能公布后，洪九果品的上市資格于2025年12月30日終止。這距離它登陸港股、成為“水果第一股”僅過(guò)去三年多。除財(cái)報(bào)問(wèn)題外，洪九果品管理層也陷入法律風(fēng)波。2025年4月，創(chuàng)始人鄧洪九及多名高管因涉嫌騙取貸款和虛開(kāi)增值稅發(fā)票，被采取刑事強(qiáng)制措施。

公開(kāi)信息顯示，洪九果品成立于2002年，公司業(yè)務(wù)聚焦于高端進(jìn)口水果和高品質(zhì)國(guó)產(chǎn)水果的全產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)營(yíng)，通過(guò)“端到端”的先進(jìn)數(shù)字化供應(yīng)鏈，將美味優(yōu)質(zhì)的鮮果產(chǎn)品從全球各地果園直接送達(dá)全國(guó)水果零售終端。2022年9月，其在港交所上市，市值巔峰期曾達(dá)到670億港元。

從“水果第一股”到黯然退市，這一案例不僅為依賴資本催熟的新消費(fèi)企業(yè)敲響合規(guī)警鐘，也折射出供應(yīng)鏈金融嚴(yán)監(jiān)管下，虛構(gòu)貿(mào)易背景、財(cái)務(wù)造假等行為的生存空間持續(xù)壓縮，行業(yè)正加速向“穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)+完善治理”轉(zhuǎn)型。

而同行業(yè)的百果園日子也并不好過(guò)。

近兩年，百果園業(yè)績(jī)承壓。2024年，其歸母凈虧損為3.86億元，是自2019年以來(lái)的首次年度虧損。2025年上半年，百果園收入43.76億元，同比下滑21.8%，歸母凈虧損3.42億元，為上市以來(lái)首次半年度虧損。截至2025年上半年，集團(tuán)凈虧損率為8.1%，上年同期利潤(rùn)率為1.5%。

在資產(chǎn)結(jié)構(gòu)方面，截至2025年上半年，百果園資產(chǎn)凈值為24.65億元，資產(chǎn)凈值主要包括流動(dòng)資產(chǎn)50.83億元、非流動(dòng)資產(chǎn)22.01億元、流動(dòng)負(fù)債40.93億元及非流動(dòng)負(fù)債7.26億元。

門(mén)店數(shù)量方面，據(jù)財(cái)報(bào)披露，百果園的門(mén)店數(shù)量從2024年6月的6025家銳減至2025年6月的4386家，減少了1639家。

百果園曾因“水果太貴”引發(fā)爭(zhēng)議。2025年8月中旬，百果園董事長(zhǎng)余惠勇回應(yīng)表示：“我認(rèn)為商業(yè)就兩種。第一個(gè)，利用消費(fèi)者的無(wú)知，第二個(gè)教育消費(fèi)者成熟。像百果園這么多年都走在教育消費(fèi)者成熟的路上，我們不會(huì)去迎合消費(fèi)者?！?/p>

該言論在網(wǎng)上傳播后，再次使其陷入輿論爭(zhēng)議。當(dāng)日港股收盤(pán)，百果園股價(jià)報(bào)1.74港元/股，跌0.57%，盤(pán)中一度跌8%。百果園目前的市值為31億港元，相較上市時(shí)的近百億港元大幅縮水。

隨著生鮮零售行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的深刻變革，水果垂直連鎖品牌正面臨前所未有的生存挑戰(zhàn)。盒馬、小象超市等全品類平臺(tái)憑借規(guī)?；少?gòu)優(yōu)勢(shì)和數(shù)字化供應(yīng)鏈管理，持續(xù)壓低水果零售價(jià)格。這些平臺(tái)通過(guò)“半小時(shí)達(dá)”服務(wù)重構(gòu)消費(fèi)場(chǎng)景，將水果購(gòu)買(mǎi)從計(jì)劃性消費(fèi)轉(zhuǎn)化為即時(shí)性需求。

聯(lián)想控股通過(guò)本次股權(quán)重組，一方面清理了歷史股權(quán)包袱，解決了部分股東的退出需求；另一方面通過(guò)控股核心資產(chǎn)、綁定管理團(tuán)隊(duì)、明確上市路徑，打通了水果板塊的資本化通道。

然而，這場(chǎng)逆勢(shì)布局能否改寫(xiě)港股水果供應(yīng)鏈行業(yè)的格局？鑫榮懋能否在2027年底前成功登陸聯(lián)交所，成為行業(yè)低谷期的“破局者”？資本市場(chǎng)將拭目以待。

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